Публикации о паевых фондах

Подозрительный инвестиционный комитет в ЗПИФах для квалифицированных инвесторов

Если посмотреть в интернете рекламу ЗПИФа как финансового продукта, то инвестиционный комитет будет назван одним из главных преимуществ, который позволяет и имущество передать в доверительное управление, и контроль не утратить. Например (орфография сохранена):

«Контроль осуществляется путем создания Инвестиционного комитета, в рамках которого предусматривается необходимость одобрения всеми или несколькими владельцами инвестиционных паев всех сделок с имуществом, составляющим Фонд. Таким образом, пайщики через Инвестиционный комитет самостоятельно определяют направления инвестирования.»

«Так, правилами фонда может быть предусмотрено наличие такого органа, как инвестиционный комитет. И несмотря на то что инвестиционный комитет созывается по инициативе управляющей компании, инвестор, назначив своих представителей в инвестиционный комитет, способен контролировать любые действия управляющей компании с теми активами, которые находятся в закрытом паевом инвестиционном фонде. То есть у владельца паев есть механизм практически полного контроля над тем, что происходит с активами и как ими распоряжаются. Все это в совокупности дает очень удобный, достаточно защищенный конфиденциальный механизм как владения активами, так и проведения сделок.»

«Инвестиционный Комитет — контролирует все сделки с имуществом фонда. Без его согласия не может быть проведена ни одна сделки ни один платеж.  Председателю комитета может быть преданы ключи от банка-клиента с одной из контрольных подписей.»

Еще один пример, на этот раз из судебной практики, иллюстрирующий правдивость рекламы:[i]

Cуд допросил NN в судебном заседании, который показал, что он являлся руководителем Управляющей компании. NN пояснил, что XX являлся руководителем управления внешних активов банка, координировал действия Управляющей компании; объяснил порядок приобретения активов в состав различных фондов: предложение XX заключить сделку выносилось на инвестиционный комитет, происходил сбор документов и оценка, затем информация направлялась в специализированный депозитарий, который проверял законность сделки. NN также пояснил, что работа в Управляющей компании была построена таким образом, что действия совершались в интересах определенного куратора (XX), который давал задания к исполнению; банк являлся учредителем и пайщиком с долей 100% в ПИФах; управляющая компания (управляющий) обязан действовать в интересах пайщика.

И несмотря на то, что на первый взгляд инвестиционный комитет может показаться эффективным инструментом контроля, в условиях неопределенности[ii] применять его, как мне кажется, нужно достаточно осторожно и руководствоваться общими нормами гражданского законодательства, в том числе о недопустимости злоупотребления правом. Сейчас в судебной практике есть одно дело, где возможно суд посмотрит на инвестиционный комитет под углом злоупотребления и законодательства о банкротстве, но сейчас указывать его кажется преждевременным, но как только в нем появятся какие-то выводы, я напишу.

ФЗ «Об инвестиционных фондах» и Типовые правила доверительного управления закрытым паевым инвестиционным фондом регулируют деятельность инвестиционного комитета достаточно формально и не вводят каких-либо ограничений его деятельности.[iii] Иными словами, российское законодательство предусматривает возможность создания инвестиционного комитета в ЗПИФе для квалифицированных инвесторов и требует в этом случае определить две вещи: сделки, которые подлежат одобрению и порядок формирования / принятия решений инвестиционным комитетом. Сам закон предоставляет владельцам инвестиционных паев свободу действий, хочешь — одобряй все сделки, не хочешь – отдай на откуп управляющей компании. При этом, если Правила доверительного управления содержат необходимость одобрения сделок инвестиционным комитетом, то по сделкам, совершенным в нарушение установленного порядка, обязывается управляющая компания лично и отвечает собственным имуществом.

Для понимания недостатков реализации этой конструкции в России нужно обратиться к немецкому законодательству. Как и у нас, в Германии по общему правилу управляющая компания обладает исключительными правами управления в отношении переданного имущества, при этом третьи лица (в том числе инвесторы) не имеют права вмешиваться в деятельность управляющей компании и давать ей какие-либо указания. Но из общего принципа невмешательства существует исключение для специальных фондов (spezialfonds), которые создаются для профессиональных (в основном институциональных) инвесторов. Эти фонды с точки зрения регулирования – аналог российских ЗПИФов для квалифицированных инвесторов и участие инвесторов в доверительном управлении путем инвестиционного комитета (Anlageausschüsse) допускается, но в форме принципиально иной, чем в России.

Основное отличие немецкого модели от российской в том, что в Германии инвестиционный комитет выступает в качестве экспертно-консультативного органа, который может давать только рекомендации управляющей компании, не являющиеся, впрочем, для нее обязательными. Из этого следует, что ответственность за выбор объектов инвестирования, все операции с активами, ненадлежащее или неэффективное управление всегда лежит на управляющей компании, вне зависимости от того, какие рекомендации давали (или не давали) ей инвесторы. Вторым отличием является то, что сотрудники управляющей компании в Германии входят в состав инвестиционного комитета, в силу чего он является своеобразной площадкой для диалога, для обсуждения инвестиционной политики, рисков и иных вопросов.[iv] Единственный случай, когда немецкая судебная практика признала гипотетическую возможность обязательных инструкций инвесторов, с одновременным исключением ответственности управляющей компании за действия в результате исполнения соответствующих инструкций – специальные фонды, в которых все инвестиционные паи принадлежат одному лицу (single investor fund)[v].В данном случае суд указал на сходство управления инвестиционным фондом с индивидуальным доверительным управлением по модели non-discretionary, в которой инвестиционное решение принимается инвестором, что влечет перераспределение бремени убытков и пересмотр методики расчета вознаграждения управляющей компании.

Что касается европейского права, то Директива об управляющих альтернативными инвестиционными фондами (AIFMD)[vi] устанавливает, что одним из признаков организации коллективного инвестирования является отсутствие у инвесторов права принимать и контролировать операционные решения в отношении имущества фонда (no day-to-day discretion or control). Согласно разъяснениям ESMA[vii], операционными решениями являются те решения, которые существенно выходят за пределы компетенции общего собрания акционеров, в которую традиционно входят избрание директоров, аудиторов, утверждение годовой отчетности, ликвидация и т.п. Одновременно отмечается, что сам по себе факт участия в операционном управлении имуществом фонда одного или более (но не всех) инвесторов не приводит к прекращению статуса организации коллективного инвестирования, но во взаимосвязи с другими критериями (например, отсутствие определенной инвестиционной политики) может указывать на иной характер деятельности.

Есть основания исходить из того, что основной целью приобретения инвестиционных паев и передачи имущества в состав паевого инвестиционного фонда является инвестирование, то есть деятельность, направленная на извлечение прибыли, с привлечением лица (управляющей компании), обладающего специальными знаниями и навыками. Договорная модель коллективных инвестиций предполагает наличие, в первую очередь, договора, в котором заранее установлены правила инвестирования (правила доверительного управления, инвестиционная декларация). Законодательством предусмотрено обязательное участие в процессе независимого третьего лица (специализированного депозитария), осуществляющего контроль за соответствием действий управляющей компании законодательству и правилам инвестирования. Управляющая компания несет ответственность за причинение убытков владельцам инвестиционных паев вследствие нарушения закона или договора. При появлении инвестиционного комитета с его обязательными решениями в этой стройной модели управления фондом логика пропадает. Ниже вопросы, на которые я не могу пока уверенно ответить:

  1. Члены инвестиционного комитета несут какую-либо ответственность за принятые ими решения (по аналоги сост. 53.1ГК)? Управляющая компания может ссылаться на вину кредитора (владельца паев) при определении размера ответственности? Я склоняюсь к ответу нет, потому что ст. 10 в данном случае будет маловато, законом основания ответственности не предусмотрены, в целом даже не возложена обязанность действовать добросовестно и разумно, а если ее презюмировать, то не совсем понятно в чьих интересах – своего принципала или фонда.
  2. Членам инвестиционного комитета может выплачиваться вознаграждение в размере не более 5 процентов среднегодовой стоимости чистых активов фонда. Для сравнения всем вместе управляющей компании, специализированному депозитарию, лицу, осуществляющему ведение реестра владельцев инвестиционных паев, оценщику, аудиторской организации – не более 10 процентов. При этом вторая группа – это профессиональные организации с лицензиями, стандартами деятельности, ответственностью, а члены инвестиционного комитета – просто представители инвестора, которые одобряют или отвергают предложения управляющей компании за небольшое вознаграждение (на самом деле за очень большое). Какая природа у указанного вознаграждения, ближе к вознаграждению члена Совета директоров или к компенсации расходов? Можем ли мы оспорить выплату указанного вознаграждение в случае, если сделка по передаче имущества в оплату инвестиционных паев будет признана недействительной?
  3. Какая цель у лиц, приобретающих инвестиционные паи и передающих права на свое имущество фонду, если они не полагаются на заранее определенные правила, профессионализм и этику управляющих компаний, а напротив посредством инвестиционного комитета резервируют себе право ограничить действия управляющей компании сверх ограничений, установленных договором? И вот этот вопрос, в отличие, пожалуй, от двух предыдущих, может иметь практическое значение в оспаривании сделок.

Здесь нужно упомянуть, что история о том, что передача имущества в оплату инвестиционных паев в России защищает от кредиторов, является отчасти мифом. То есть, с одной стороны, действительно, имущество фонда, паи которого принадлежат владельцу в процедуре банкротства, не попадет в конкурсную массу автоматически. Но сделки по передаче имущества в состав паевого инвестиционного фонда оспариваются в рамках дел о банкротстве по общим основаниям, а имущество паевого инвестиционного фонда возвращается в конкурсную массу.

Представляется, что договор доверительного управления на условиях полного (или почти полного) контроля управляющей компании со стороны инвесторов противоречит существу коллективных инвестиций и профессионального доверительного управления. Управляющая компания вправе совершать любые фактические и юридические действия с имуществом в интересах инвестора, принятие решений управляющей компанией – обязательный элемент коллективных инвестиций. В соответствии со ст. 61.2 ФЗ «О несостоятельности (банкротстве) одним из оснований признания сделки совершенной с целью причинения вреда имущественным правам кредиторов является сохранение контроля за судьбой переданного имущества (дословно как «после совершения сделки по передаче имущества должник продолжал давать указания его собственнику об определении судьбы данного имущества»). Строго говоря, управляющая компания не является собственником имущества, входящего в состав паевого инвестиционного фонда, однако она в полном объеме осуществляет правомочия собственника. И в случае, когда владелец инвестиционных паев продолжает, несмотря на наличие договора доверительного управления, определять судьбу имущества, дает обязательные для управляющей компании указания посредством одобрения сделок на инвестиционном комитете фонда, с моей точки зрения, появляются основания указанную сделку оспорить и по ст. 10 / 168 ГК, и как подозрительную в рамках закона о банкротстве.

Коллеги, было очень сложно найти что-то по этой теме. Если у вас есть какие-то интересные примеры или вопросы, напишите, пожалуйста, можно в комментарии или личным сообщением. Спасибо!

Похожие публикации

Управляющие компании

«Газпром» заплатит со второй попытки. На какие промежуточные дивиденды следует рассчитывать инвесторам

Акционеры "Газпрома" определились с размером промежуточных дивидендных выплат. Дивидендная доходность по акциям превысила 20%. Однако ...

Оставьте комментарий